机构：东方证券

研究员：陈笑/郑紫舟/李耀

收入与利润延续高增，彩妆与护肤双主线贡献核心增量 。1）公司2025年实现收入50.50亿元/+30.0% ，净利润12.05亿元/+36.8%，利润增速快于收入
，主要受产品销售增长及费用率优化带动
。2）分品类看，彩妆/护肤/香氛收入分别为29.96/18.73/0.34亿元 ，其中彩妆同比+30.0% 、护肤同比+31.1%。彩妆中
，底妆品类表现强势，凝脂柔肌妆前霜
、光感柔纱凝颜粉饼、奢华鱼子无瑕气垫粉底液零售额均超3亿元；护肤品类中 ，鱼子面膜 、黑霜
、鱼子眼膜零售额分别超10/3/1亿元 。3）分渠道看
，产品销售中线下/线上收入分别为24.26/24.77亿元，同比+24.5%/+38.8%；其中线下直销21.83亿元/+24.2%（直营门店412家/+34 ，单店收入530万/+14%
，同店收入约560万/+16%），线上直销19.45亿元/+36.1% ，线上渠道增速更快
，线下高端百货专柜仍稳健扩张
。

毛利率维持高位，盈利能力稳中向上。1)公司2025年销售毛利率84.22% ，同比-0.15pct，高端定价与产品结构支撑毛利稳定 。2）2025年销售费用率48.28%
，同比-0.73pct，主要因品牌曝光、渠道建设投入增加；管理费用率5.33% ，同比-1.56pct；研发费用率0.8%持平。3）销售净利率23.87%
，同比+1.18pct，体现规模效应+线上营销投入的精细化管控带动效率改善 ，盈利能力继续提升
。

展望后续
，公司继续围绕“东方美学+高端渠道+品类扩张”强化高端美妆定位。在产品端，公司持续深化“东方光影美学 ”心智 ，在稳固底妆等核心彩妆基本盘的基础上
，强势发力高客单价的高端护肤线以拉升毛利空间，并借力香氛等生活方式新品类打造第三增长曲线 ，全面丰富高端品牌矩阵 。在渠道端
，坚持“线下重高端体验 、线上拓全域增量”的双轮驱动战略，实现跨圈层的高效转化
。此外 ，公司将持续加码研发与供应链基建，构筑底层技术壁垒
，并前瞻性地探索海外市场机遇，稳步推进品牌国际化 ，致力于全面打开企业长期的增长天花板与盈利空间。

盈利预测与投资建议

考虑到公司未来发展布局
，同时基于公司2025年年报情况，我们调整公司盈利预测并引入2028年预测数据 ，预计公司2026-2028年每股收益分别3.24/4.06/5.02元(此前预测2026-27年归母净利分别3.24/4.05元)
，采用DCF估值方法，对应目标价约98.64港元（汇率为1人民币=1.155港元） ，维持“增持评级
” 。

风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求持续减弱
、新品销售不及预期

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