当下股市核心支撑逻辑并未崩塌
。

　　虽然本周美股再度刷新历史新高，高盛发现 ，在市场狂热的背后浮现出罕见的技术面与情绪面信号
，过度拥挤的交易和高昂的市场信心可能蕴含着短期调整风险。另一方面，当下股市核心支撑逻辑并未崩塌 ，企业盈利成为行情主导力量，美国经济韧性超预期
，上涨趋势彻底逆转的条件尚不具备 。

　　市场情绪过于热情

　　高盛近日发布研报称，当前市场高涨的风险偏好叠加股市上涨动能同步走强的局面 ，自2000年以来从未再现
。

　　高盛风险偏好指数（risk appetite indicator）依托固收
、股票、流动性 、大宗商品
、信用五大类高频数据编制
，用以衡量市场整体风险偏好。该指数大幅走低往往代表市场情绪过度悲观，后续行情大概率迎来反弹 。

　　本周 ，该指数升至1.1
，超越年初水平，创下2021年以来新高
。据高盛统计 ，自1950年至今
，该指数仅有2%的时间处于1以上区间，处于历史极端高位。

　　更为关键的是 ，高风险偏好指数
，叠加美股趋势交易行情急速升温 。美国动量因子ETF自3月30日低点大涨33%，同期标普500指数涨幅仅18.25% ，使得美股动量Z分数突破3。Z分数用于衡量价格偏离历史均值幅度，数值越高代表行情偏离常态越极端
。高盛直言
，风险偏好与上涨动能双双处于历史高位，实属罕见。

　　值得注意的是 ，不少投资者正在高杠杆押注芯片股
，费城半导体指数二季度以来累计上涨近60% 。高盛交易部门发现，散户投资逻辑已从传统的逢低买入 ，转变为追涨狂热行情
，甚至扎堆涌入风险更高的芯片股杠杆交易
。高盛数据显示，散户在 Direxion 三倍做空半导体 ETF、Direxion三倍做多半导体ETF的参与度 ，已分别创下五年97% 、99%分位高位。“散户正大量入场杠杆行业指数产品
，我们认为行业主题交易热度持续，将催生盘面下更剧烈的结构性行情波动 。 ”

　　标普500指数中 ，单一行业权重极少能达到15%及以上
。如今半导体板块做到了这一点
，也凸显出大盘指数此轮上涨，很大程度由人工智能交易行情主导驱动。但历史经验表明：在半导体估值高位或接近高位追涨的投资者 ，最终很可能面临惨烈回撤 。

　　策略研究机构 Strategas 统计显示，自1990年以来
，仅有极少数行业曾在该指数中达到如此高的集中度
。历史案例包括：互联网泡沫时期的科技硬件
、金融危机前后的能源股、2010年代后期的软件板块。

　　标普500采用市值加权规则，市值越大的公司 ，对指数走势影响越强 。随着芯片巨头及其他AI关联个股股价暴涨
，其指数权重同步攀升
。这意味着即便普通投资者只配置标普500指数基金，整体组合也已高度绑定少数窄幅抱团赛道 ，受半导体板块兴衰影响极大。

　　极致抱团推升了指数
，可一旦芯片行情降温，整个大盘的抗风险能力将显著走弱 。Strategas 证券首席 ETF 策略师托德·索恩表示：“种种迹象都表明 ，这轮 AI 驱动的上涨行情已然走到极端区间。
”

　　后市走向如何

　　高盛写道
，历史同样存在例外：1999年 、2021年两轮行情中，两大指标同步走高后 ，股市仍继续上涨近12个月才见顶
。分析师强调：高风险偏好指数叠加强势上涨动能
，和高估值一样，都无法精准判断市场顶部。

　　当下股市核心支撑逻辑并未崩塌：企业盈利成为行情主导力量 ，盈利向好托举市场估值；宏观基本面同样偏友好，美国经济韧性超预期、金融环境趋于宽松
，这家华尔街投行已将未来12个月美国经济衰退概率下调至25% 。唯有基本面明确走弱
、市场上涨趋势彻底逆转，才能确立明确看空行情
。

　　摩根士丹利同样看好股市 ，其乐观态度主要基于当前多重因素共同推高美国股市
，回调幅度将有限，市场整体上行趋势不变。大摩明星策略师迈克·威尔逊列出了以下驱动因素：本轮财报季标普500成分股盈利增速强劲；资本开支（capex）周期持续扩张；人工智能应用不断普及 。

　　威尔逊称 ，盈利预期上修正在助推资本开支周期
。叠加税收优惠
，以及AI数据中心建设的结构性支撑，资本开支增速达到10%。

　　AI应用普及是另一股推动市场的重要力量：它压缩成本结构、降低薪资支出 、推高盈利增速（小盘股尤为明显） ，并扩大利润率 。一年前
，标普500成分股中仅13%的公司提到从AI应用中获益，到了今年一季度 ，这一比例升至25%
。在AI渗透率高的行业
，人均产出增速更快
、提升幅度更大，显著高于其他行业。

　　威尔逊近期研究了11月中期选举对股市的潜在影响 。他们认为 ，影响股市的政策变量主要是外交政策、关税 、放松监管，而这些均属特朗普的权限范围
，是他可直接动用的政策工具
。

　　鉴于支撑市场的利好因素众多，投资者在面对当前复苏行情时 ，普遍在问：市场是否还会给一次加仓风险资产的机会？由于被动投资者整体低配风险资产
，威尔逊认为，市场回调将短暂且转瞬即逝。对美联储换届或通胀回升的担忧 ，可能引发阶段性的债券波动率飙升
、融资市场承压
，但他认为这类冲击可控 。